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In Kürze

  • Anleihen sind Wertpapiere, die in der Regel eine fest vereinbarte Verzinsung (Kupon) bieten. In einigen Fällen erfolgt die Verzinsung auch variabel.
  • Zum Ende einer vereinbarten Laufzeit muss der Emittent, der das Papier aufgelegt hat, seinen Investoren in der Regel den vollen Ausgabepreis zurückzahlen.
  • Das Risiko bemisst sich vor allem nach der Zahlungskraft (Bonität) des Emittenten, die bei bedeutenden Unternehmen von Ratingagenturen bewertet wird.
  • Es gibt verschiedene Anleihensegmente mit unterschiedlich hohen Risiken.
  • Viele Anleihen werden an Börsen gehandelt. Ihre Kurse werden von mehreren Einflussfaktoren bestimmt.
  • Rentenfonds investieren in ein breit gestreutes Portfolio von Anleihen.
Während der Laufzeit einer Anleihe erhalten Sie regelmäßig Zinsen.

Während der Laufzeit einer Anleihe erhalten Sie regelmäßig Zinsen.

In den vergangenen Jahrzehnten waren Anleihen, egal ob von Staaten oder Unternehmen, eine beliebte Anlageform der Deutschen. Unternehmen oder Staaten leihen sich Geld für Investitionen von Anlegern und zahlen ihnen dafür Zinsen – eigentlich eine Win-Win-Situation für beide. Durch die Nullzinspolitik der EZB haben Anleihen in den letzten Jahren jedoch deutlich an Attraktivität verloren.

Anleihen sind seit jeher ein wichtiger Bestandteil eines ausgewogenen Portfolios. Zwar schlägt sich die andauernde Niedrigzinsphase auch deutlich in den gezahlten Zinssätzen nieder, vollkommen abschreiben sollten Anleger die Papiere dennoch nicht.

Was sind Anleihen?

Kaufen Investoren Anleihen, auch Bonds genannt, von einem Emittenten, etwa einem Staat oder Unternehmen, leihen sie diesem für einen bestimmten Zeitraum Geld. Im Gegenzug haben sie einen Anspruch auf vorher vereinbarte Zinszahlungen und auf die Rückzahlung des überlassenen Kapitalbetrages. Die Anleihe ist quasi ein Kredit, den ein Staat oder ein Unternehmen über den Kapitalmarkt aufnimmt.

Viele Anleihen werden während ihrer Laufzeit an den Finanzmärkten gehandelt und haben daher einen schwankenden Kurs. Dieser ist aber nur für Anleger relevant, die erst nach der Ausgabe der Anleihe zuschlagen, denn wer die Anleihe von Anfang bis Ende der Laufzeit hält, hat immer Kurssicherheit. Die Papiere müssen zu 100 Prozent getilgt werden, Ausfälle drohen nur bei Insolvenz des Emittenten, etwa bei einer Unternehmenspleite oder der Zahlungsunfähigkeit eines ganzen Landes. Die Bonität, also die Zahlungsfähigkeit des Emittenten, ist für den Anleger in diesem Fall die wichtigste Kennzahl zur Bemessung des Investmentrisikos. Die Urteile von Ratingagenturen wie Standard & Poor’s, Fitch und Moody’s sind dabei ein wichtiger Maßstab.

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Die Verzinsung von Anleihen

Anleger, die in Anleihen investieren, erhalten regelmäßig Zinszahlungen vom Herausgeber der Anleihe. In der Regel werden die Zinsen einmal jährlich ausgezahlt, in einigen Fällen aber auch halbjährlich oder gar monatlich.

Feste Verzinsung

Hierbei handelt es sich um den Regelfall im Anleihebereich. Der Zinssatz steht von Beginn an fest und ändert sich während der Laufzeit nicht mehr. Der Vorteil für Investoren: Sie wissen schon im Vorfeld, wie hoch ihre Zinserträge ausfallen.

Variable Verzinsung

Bei Anleihen mit variablen Zinssätzen wählt der Herausgeber der Anleihe einen Referenzinssatz, der die Basis für die Verzinsung darstellt. Häufig ist das der Euribor (kurz für European Interbank Offered Rate). Er wird regelmäßig für verschiedene Laufzeiten ermittelt und beschreibt die Verzinsung, die Banken voneinander fordern, wenn sie sich gegenseitig Geld leihen.

Üblicherweise erhält der Anleger einen Zinssatz in Höhe des gewählten Euribor-Wertes zuzüglich eines festen Zinsbestandteiles, der auch als Risikoprämie bezeichnet wird. Ändert sich der Euribor-Zinssatz, so wirkt sich dies auch auf die Gesamtverzinsung aus.

Folgendes Beispiel veranschaulicht die Wirkung des variablen Referenzzinses:

Drei-Monats-Euribor (in % p.a.) Risikoprämie (in % p.a.) Gesamtverzinsung (in % p.a.)
0,5 0,5 1
1 0,5 1,5
1,5 0,5 2

Anmerkung: Die gewählten Werte sind rein fiktiv und dienen lediglich der Veranschaulichung.

Abgezinste Anleihen

Diese Papiere sind auch als Nullzinsanleihen oder Zero-Bonds bekannt. Die Zinsen für die gesamte Laufzeit werden erst am Ende der Laufzeit gezahlt. Der Ausgabekurs der Anleihe ist niedriger als der Kurs, zu dem sie zurückgezahlt wird. Die Differenz aus beiden Werten ist de facto die Verzinsung.

Stufenzinsanleihen

Bei einer Stufenzinsanleihe wird ähnlich wie bei einer festverzinslichen Anleihe schon bei Ausgabe festgelegt, wie hoch die Zinsen für den Anleger ausfallen. Der maßgebliche Unterschied: Der Zinssatz steigt in regelmäßigen Abständen, sodass die Zinsentwicklung im Zeitverlauf einer Treppe ähnelt.

Wie hängen bei Anleihen Kurs und Rendite zusammen?

Wenn Anleger eine Anleihe bei Emission zum Kurs von 100 Prozent kaufen und sich diese bei Fälligkeit auszahlen lassen, können sie die Kursentwicklung in der Regel ignorieren. Denn getilgt werden muss immer zum Ausgabekurs. Daher entspricht die Rendite bei dieser Strategie dem Kupon oder dem Nominalzins der Anleihe.

Zwischenzeitlich kann es aber bei börsengehandelten Papieren zu starken Ausschlägen kommen. Wenn der Kurs einer Anleihe fällt, steigt die Rendite für jene Anleger, die nachträglich einsteigen. Sie können die Papiere günstiger erwerben als bei der Auflegung. Steigen die Kurse einer Anleihe hingegen, sinkt die Rendite aufgrund des höheren Einstiegspreises für Neuinvestoren. Wer die Papiere hingegen zu diesem Zeitpunkt hält und verkaufen kann, macht ein Plus.

Welche Faktoren wirken auf das Kursniveau von Anleihen?

  • Konjunkturerwartungen: Eine Verbesserung der Wirtschaftsprognosen wirkt sich negativ auf den Kurs laufender Anleihen aus, denn dann sind Zinserhöhungen zu erwarten und Emittenten müssen einen höheren Kupon bieten. Kommt es hingegen zu einer allgemeinen Abschwächung der Wirtschaft, steigen die Anleihekurse.
  • Zinsniveau: Der Zins ist einer der wichtigsten Einflussfaktoren für die Anleiherendite. Erhöht die Europäische Zentralbank den Leitzins, fallen die Kupons neuer Anleihen höher aus. Bereits laufende Anleihen fallen hingegen im Kurs. Wer also bereits investiert ist, muss dann mit Kursverlusten rechnen.
  • Aktienmarkt: Fallen die Aktienkurse, sehen die Anleger im Anleihemarkt oft einen vermeintlich sicheren Hafen. Sie tauschen Aktien gegen Anleihen. Die Kurse von Bonds steigen. Das mindert die Renditen für Neueinsteiger, hilft aber allen, die bereits Anleihen halten. Steigt hingegen der Aktienkurs eines Unternehmens, das auch Anleihen emittiert, kann der umgekehrte Effekt eintreten. Die positive Entwicklung des Aktienkurses suggeriert eine Verbesserung der wirtschaftlichen Situation des Unternehmens, sodass der Anleihekurs steigt.
  • Bonität: Droht ein Zahlungsausfall oder senken die Ratingagenturen die Bonitätsnote des Emittenten wegen einer Verschlechterung der wirtschaftlichen Lage, kommt es zu einem Kursverlust der Anleihen – Neueinsteiger profitieren vom Anstieg der Rendite. Verbessert sich andererseits die wirtschaftliche Lage oder stufen die Ratingagenturen die Bonität des Emittenten herauf, kommt es über den Anstieg der Kurse zu einem Sinken der Rendite für Neueinsteiger.

Der Anleihemarkt im Wandel

Der Markt erlebte in den vergangenen Jahren einen Paradigmenwechsel. Lange galten Anleiheinvestments in Deutschland als sicheres und profitables Geschäft: Bis 1998 rentierten zehnjährige Anleihen der Bundesrepublik Deutschland jahrzehntelang zuverlässig mit durchschnittlich sieben Prozent pro Jahr. Doch dann wurde der Leitzins im Euroraum zum ersten Mal gesenkt, wodurch Anleihen der Öffentlichen Hand bis zum Ausbruch der Finanzkrise im September 2008 nach einer Statistik der Deutschen Bundesbank lediglich eine durchschnittliche Rendite von 4,2 Prozent einbrachten.

Im Zuge der Finanz- und Schuldenkrise senkten die Notenbanken die Zinsen noch weiter. Und so bescherten Ende April 2017 Anleihen der Bundesrepublik Deutschland mit einer Laufzeit von zehn Jahren Investoren magere 0,3 Prozent Zinsen. Die Renditen der meisten Bundespapiere mit kürzerer Laufzeit als zehn Jahren waren zu diesem Zeitpunkt negativ. Auch 2018 wird die Rendite zehnjähriger Bundesanleihen mit erwarteten 0,5 Prozent deutlich unter dem Niveau von vor der Eurokrise liegen. Zum Vergleich: Griechische Staatsanleihen bieten 2018 durchschnittliche Renditen von bis zu sieben Prozent, vierzehnmal mehr als deutsche Bundesanleihen. Aufgrund des höheren Ausfallrisikos müssen die Anleihen aus Griechenland eine höhere Rendite bieten, damit sie für, wohlgemerkt chancenorientierte, Anleger attraktiv sind.

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Was Ratings über Anleihen aussagen

Ratingagenturen beurteilen die Bonität von Anleiheemittenten. Ihr Urteil bestimmt letztlich den Kurs der Papiere. Wenn eine der drei bedeutendsten Agenturen Fitch, Moody’s oder Standard & Poor’s den Daumen senkt, erzittern die Märkte. Aber auch institutionelle Investoren verwenden die Bewertungen für die Einstufung der Anleihen in die verschiedenen Risikoklassen.

Bis zum Urteil „Investmentgrade“ gelten die Anleihen als sicher. Als Grenze hierfür gilt bei Standard & Poor’s und Fitch die Note „BBB-“, bei Moody’s ein „Baa3“. Reicht die Bonität nicht mehr und das Urteil fällt in den „High-Yield“-Bereich, sinken die Kurse der Anleihen. Viele Großanleger, die laut ihrer Anlagegrundsätze nur solide Bonds halten dürfen, müssen aufgrund von Anlagerichtlinien aussteigen – egal wie fundiert die Herabstufung auch sein mag.

Vor allem während der Finanzkrise sind die Ratingagenturen in der Öffentlichkeit stark kritisiert worden: In vielen Fällen behielten Unternehmen trotz hohen Risikos sehr lange ihre Topnoten und Anlegern blieb keine Zeit zu reagieren. Wie können private Anleger frühzeitig darauf reagieren? Manche Profis verlassen sich inzwischen mehr auf das Urteil eigener Analysten. Privatanleger können überlegen, wenig transparente Marktsegmente über Fonds abzudecken, statt direkt zu investieren. So profitieren sie indirekt vom Know-how erfahrener Finanzexperten.

Moody’s Standard & Poor’s Fitch Bonität
Aaa AA AA Sehr gut: Höchste Bonität, praktisch kein Ausfallrisiko.
Aa1 AA+ AA+ Sehr gut bis gut: Hohe Zahlungswahrscheinlichkeit.
Aa2 AA AA  
Aa3 AA- AA-  
A1 A+ A+ Gut bis befriedigend: Angemessene Deckung von Zins und Tilgung,
A2 A A viele gute Investmentattribute, aber auch Elemente, die sich bei einer Veränderung
A3 A- A- der wirtschaftlichen Lage negativ auswirken können.
Baa1 BBB+ BBB+ Befriedigend: Angemessene Deckung von Zins und Tilgung
Baa2 BBB BBB aber auch spekulative Charakteristika oder
Baa3 BBB- BBB- mangelnder Schutz gegen wirtschaftliche Veränderungen.
Ba1 BB+ BB+ Ausreichend: Unter Investment Grade. Sehr mäßige Deckung
Ba2 BB BB von Zins und Tilgung, auch in einem guten wirtschaftlichen
Ba3 BB- BB- Umfeld.
B1 B+ B+ Mangelhaft: Geringe Sicherung von Zins und Tilgung.
B2 B B  
B3 B- B-  
Caa (1-3) CCC CCC Ungenügend: Niedrigste Qualität, geringster Anlegerschutz
Ca CC CC in akuter Gefahr eines Zahlungsverzuges.
C   C  
  SD/D DDD Zahlungsunfähig: In Zahlungsverzug.
    DD  
    D  

Die wichtigsten Anleiheindizes

Ähnlich wie bei Aktien spiegeln Börsenindizes die Performance von Anleihen einer Region, eines Landes oder einer bestimmten Wirtschaftsbranche wider.

In Deutschland sind der REX, der den Markt für Bundesanleihen abdeckt und der RDAX, der alle Unternehmensanleihen abbildet, die wichtigsten Indizes. International bekannt sind der JP Morgen Government Bond Index (globaler Index für Staatsanleihen) und der Emerging Markets Liquid Eurobond Index (Index für Staatsanleihen aus Schwellenländern).

Auf lange Sicht gesehen, ging es an den Anleihemärkten stets nach oben. Das belegen folgende Zahlen zur Performance des REX.

Zeitraum REX-Performance p.a.
12/2007 - 12/2017 4,0 %
12/2012 - 12/2017 1,7 %
12/2003 - 05/2013 4,5 %
12/2008 - 05/2013 4,3 %
12/1993 - 12/2003 6,2 %
12/1998 - 12/2003 8,3 %
12/1983 - 12/1993 8,4 %
12/1988 - 12/1993 8,4 %
12/1973 - 12/1983 8,2 %

Quelle: Deutsche Börse AG

Bundesanleihen mit Spitzenratings

Papiere der Bundesrepublik Deutschland werden von Ratingagenturen als äußerst sicher eingestuft. Das ist nicht unbedingt nachvollziehbar, wenn man bedenkt, dass die Schuldenuhr beim Bund für Steuerzahler im Februar 2018 einen Stand von 2,12 Billionen Euro anzeigt. Dennoch sind die Wertpapiere vor allem bei institutionellen Anlegern gefragt.

Die Bewertungen von Ratingagenturen liefern Aufschluss über die Bonität von Ländern und Unternehmen.

Die Bewertungen von Ratingagenturen liefern Aufschluss über die Bonität von Ländern und Unternehmen.

Für private Investoren sind sie derzeit aufgrund der niedrigen Renditen jedoch wenig attraktiv. Zudem schaffte die Bundesfinanzagentur im Dezember 2012 einige attraktive Produkte für Privatkunden ab. So werden keine Bundesschatzbriefe mehr aufgelegt, die früher sehr beliebt waren. Auch das kostenlose Schuldbuchkonto der Finanzagentur wurde abgeschafft. Hier konnten Papiere des Bundes kostenlos verwahrt und gekauft werden.

Papiere anderer Länder und Staaten

Andere Länder bieten oft etwas höhere Renditen als die Anleihen der Bundesrepublik Deutschland. Grundsätzlich unterscheiden Experten dabei vier Varianten:

  • Länder-Jumbos
  • Euro-Staatsanleihen
  • Staatsanleihen in fremder Währung
  • Emerging-Markets-Bonds

Länder-Jumbos werden von einem einzelnen oder mehreren Bundesländern aufgelegt. Sie haben ein Emissionsvolumen von mindestens 500 Millionen Euro und bieten oft kleine Renditeaufschläge gegenüber Bundespapieren. Vor allem kleine Bundesländer wie die Stadtstaaten Hamburg und Berlin refinanzieren sich in Kooperation mit größeren Bundesländern über solche Papiere.

Euro-Staatsanleihen werden von Ländern innerhalb der Euro-Zone ausgegeben. Vorteil: Alle Papiere notieren in Euro. Ein Währungsrisiko ist ausgeschlossen. Manche Euro-Staatsanleihen weisen dabei Renditevorteile gegenüber vergleichbaren Bundesanleihen auf. Allerdings ist die Bonität oft niedriger als für deutsche Papiere und vor allem für konservative Anleger gilt es sorgfältig auszuwählen.

Staatsanleihen in fremder Währung werden in der Regel von Ländern außerhalb der Euro-Zone aufgelegt. Gängig sind hier vor allem US-Staatsanleihen, bei denen Anleger auch auf einen Anstieg des US-Dollars setzen können. Aber auch europäische Staaten leihen sich gelegentlich Geld in fremder Währung. So hat beispielsweise der deutsche Staat schon 2005 eine Anleihe in US-Dollar emittiert.

Emerging-Markets-Bonds sind Anleihen, die von Schwellenländern aufgelegt werden. Sie zeichnen sich oft durch höhere Kupons und höhere Renditen aus. Manche Bonds sind auch als Euro-Variante erhältlich, womit das Währungsrisiko entfällt. Dennoch sind die Risiken deutlich höher als bei Euro-Staatsanleihen. Emerging-Markets-Bonds, die in lokaler Währung aufgelegt werden, eignen sich vor allem für spekulative Anleger.

Doch egal ob Euro-Staatsanleihen oder Papiere, die Schulden von Emerging-Markets-Länder verbriefen: Anleger sind gut beraten, im Einzelfall auf die Bonität von Emittenten zu achten.

Höhere Zinsen bei Unternehmen

Das wichtigste Argument für ein Investment in Unternehmensanleihen ist der Zinsaufschlag, den der Emittent der Anleihen gegenüber sicheren Staatsanleihen zahlen muss. Die Höhe dieses sogenannten Spreads hängt vor allem von der Bonität des Unternehmens ab, welche die großen Ratingagenturen ebenfalls bewerten.

Für jede Rating-Kategorie bilden sich am Markt unterschiedliche Spread-Niveaus heraus, von denen dann die Anleihen einzelner Emittenten leicht nach oben oder unten abweichen. Im Zeitverlauf stellt sich bei stabilem Rating jedoch ein weitgehend einheitliches Zinsniveau bei Anleihen mit gleicher Bewertung ein. Daraus erstellen Anleger ein Risiko-Rendite-Profil, das den persönlichen Präferenzen entspricht.

Grundsätzlich unterscheiden Profis zwischen Unternehmensanleihen mit Investment-Grade und High-Yield-Bonds. Letztere bieten oft höhere Kupons, haben aber eine schlechtere Bonität, die Risiken sind hier also höher.

Nicht bewertete Unternehmensanleihen sind für Privatanleger gefährlich. Das zeigen Erfahrungen mit Mittelstandsanleihen, die seit Jahren an der Stuttgarter Börse gehandelt werden. Hier sind die Namen einiger Unternehmen den meisten Anlegern zwar ein Begriff. Doch das muss nicht heißen, dass es um die Zahlungsfähigkeit gut bestellt ist. Seit 2010 wurde ein Drittel aller Papiere zu spät, teilweise oder gar nicht bedient.

Sonderformen von Anleihen

Neben klassischen Staatsanleihen und Firmenbonds bietet der Markt auch exotische Papiere:

  • Wandelanleihen
  • Hybridanleihen
  • Nachranganleihen

Wandelanleihen: Hier emittieren Unternehmen eine Anleihe, die während einer Laufzeit in Aktien umgetauscht werden kann. Der Anleger erhält dafür einen Zins, der etwas unterhalb der üblichen Kupons von Unternehmensanleihen derselben Qualität liegt. Steigt der Aktienkurs, legt in der Regel auch der Kurs der Anleihe zu. Fällt der Aktienkurs, zieht die Anleihe nach. In diesem Fall kann es lohnen, die Papiere bis zum Ende der Laufzeit zu halten. Dann muss der Emittent die Anleihe zu 100 Prozent tilgen. Doch Vorsicht: Manche Wandelanleihen müssen verpflichtend in Aktien umgetauscht werden.

Hybridanleihen: Diese Papiere sind auf den ersten Blick oft sehr attraktiv verzinst und können 100 Jahre oder länger laufen. Doch die Konditionen sind heikel: Meist hat der Emittent nach sieben bis zehn Jahren ein vorzeitiges Kündigungsrecht. Will das Unternehmen die Anleihe dann nicht zurückzahlen, wird der Zinssatz neu festgelegt. Dieser setzt sich etwa aus dem Dreimonats-Euribor und einer, je nach Anleihe unterschiedlich hohen Risikoprämie zusammen. Die attraktive Zinsausstattung ist zudem mit Vorsicht zu genießen. So sind die Zinszahlungen meist an bestimmte Unternehmenskennziffern oder an die Auszahlung einer Dividende gekoppelt. Werden diese Bedingungen nicht erfüllt, fällt auch die Zinszahlung aus. In manchen Fällen werden die Zinszahlungen nachgeholt, aber nur, wenn die entsprechenden Vorgaben wieder erreicht werden.

Nachranganleihen: Diese festverzinslichen Wertpapiere bieten in der Regel relativ hohe jährliche Zinszahlungen. Dafür werden die Anleger im Falle einer Insolvenz des Emittenten erst nach allen anderen Gläubigern bedient. Im Zweifel gehen sie also leer aus. Die Papiere haben in der Regel eine sehr lange Laufzeit. Der Emittent hat dabei oft das Recht, ab einem vorher festgelegten Zeitpunkt die Anleihe zu kündigen. Der Zinskupon ist bei Nachranganleihen in den ersten Jahren fest, wandelt sich aber meist nach dem ersten Kündigungstermin in einen variablen Zins um. Vor allem Kreditinstitute emittieren nachrangige Schuldverschreibungen. Dabei gibt es verschiedene Abstufungen der Nachrangigkeit. Wichtig für Investoren: Es besteht kein Gläubigerschutz und kein fester Rückzahlungstermin. Der Emittent legt die Kündigungsmodalitäten fest.

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Wie kaufe ich Anleihen?

Wer Anleihen kaufen will, braucht zunächst ein Wertpapierdepot bei einer Bank oder bei einem kostengünstigen Onlinebroker. Die Depotführung ist bei vielen Onlinebrokern kostenlos. Gebühren werden erst beim Kauf oder Verkauf von Wertpapieren fällig. Die meisten Broker verlangen eine Grundgebühr von vier bis fünf Euro pro Order. Die Börsenbetreiber veranschlagen zusätzliche eine Provision für die Ausführung des Auftrags. Fällig ist dann entweder ein prozentualer Anteil des Auftragsvolumens oder ein fixe Gebühr. Clevere Anleger informieren sich vor dem Kauf über die Kosten an den verschiedenen Handelsplätzen. Bei manchen Onlinebrokern können Anleger Papiere auch außerbörslich handeln, dann entfällt die Börsengebühr.

Warum sind Rentenfonds für Anleiheinvestoren interessant?

Die Fondsrating-Agentur Morningstar unterscheidet fast 70 verschiedene Rentenfonds-Kategorien. Die Palette reicht von Fonds, die vor allem in asiatische Anleihen investieren über klassische Euro-Langläuferfonds bis zu flexiblen Euro-Rentenfonds, die Papiere der wichtigsten Anleiheklassen mischen.

Auch wer nur geringe Summen investiert, kauft sich mit Fonds in ein breit gestreutes Portfolio von Anleihen ein, die von Finanzprofis ausgesucht werden. Dabei entstehen aber zusätzliche Kosten im Vergleich zu direkten Anleihe-Investments.

Fazit

  • Wer eine Anleihe kauft, leiht einem Unternehmen oder einem Staat Geld für Investitionen.
  • Der Inhaber einer Anleihe erhält regelmäßig Zinsen. Diese können fest oder variabel sein.
  • Um Anleihen kaufen zu können, ist ein Wertpapierdepot erforderlich.
  • Der Anleihemarkt bietet eine enorme Bandbreite an Papieren.
  • Bundeswertpapiere waren hierzulande über Jahrzehnte besonders populär, sind aber derzeit aufgrund der Niedrigzinsen wenig attraktiv für Privatanleger.
  • Anleihen anderer Staaten und Unternehmen können deutlich mehr bringen sind aber auch riskanter.
  • Ratings helfen die Risiken von Papieren besser einzuschätzen.

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